公司 2010 年成立于江苏苏州，13 年来专注太阳能、储能等新能源电力电源设备的研发、生产和销售，产品覆盖全球 100 多个国家和地区。
公司 2020 年于上交所科创板上市。根据WoodMackenzie 统计，公司 2019 年户用储能变流器全球出货量第一。
2021 年公司全球逆变器出货量位列第七名(彭博新能源财经统计)，仅次于阳光电源、华为古瑞瓦特、锦浪科技、SMA 和 Fimer。
目前公司业务主要覆盖户用和工商业光储司时涉及地面电站和光电建筑解决方案。
控股股东合计持股31.77%。公司实控人黄敏为控股股东，直接持有公司股票30.97%，通过苏州聚德投资企业间接持股 0.8%，合计持股 31.77%。
公司目前两大生产基地位于江苏苏州和安徽广德，产品通过德国、美国、日本等海外子公司销往全球各地。
公司创始人黄敏曾入选科技部 2017 年科技创新人才副总经理方刚长期致力于光伏逆变器及储能变流器的研发工作，团队具有较为丰富的产业经验，能够推动公司在技术、市场等多个层面取得领先地位。
表1 因德威核心管理人员
公司 2018 年-2022 年营业收入由 8.35 亿元增长至47.13 亿元，年均复合增长率为 54%。
2018-2022 年归母净利润由 0.56 亿元增长至6.52 亿元，年均复合增长率为 85%。
光伏与储能产品并驾齐驱。光伏并网逆变器业务方面，2019 年至 2021 年营收由7.6亿元增长至 19.54 亿元，年均复合增长率 60.3%。2022 年前三季度光伏并网逆变器业务实现营收 13.45 亿元，占营收比例达到 46.1%，为公司第一大业务。
图5 固德威 2019-2022 前三季度营收结构（亿元）
图6 固德威2018-2022 年前三季度毛利率与净利率变化趋势 (%)
图7 固德威 2019-2022 前三季度分业务毛利率 (%)
图8 固德威 2020-2022E 逆变器销售单价 (元/台)
储能变流器方面，2019-2021 年营收由 1.08 亿元增长至 4.03 亿元，年均复合增长率 92.9%。
2022 年前三季度储能变流器业务实现营收 10.08 亿元，占营收比例34.6%。
储能电池业务 2021 年开始贡献营收，2022 年前三季度实现营收 3.03 亿元，占营收比例 10.4%。目前光伏产品与储能产品总体营收体量并驾齐驱。
盈利能力方面，公司整体毛利率与净利率自2020年后呈现逐年下降态势。
1)逆变器产品受到市场的扩容、竞争的加剧、原材料涨价和汇率波动的影响，其中光伏并网逆变器毛利率自 2019 年的 1.02%下跌至 2022 年前三季度的 28.14%,储能变流器毛利率自 2019 年的 52.64%下跌至 2022 年前三季度的 41.78%。
2) 低毛利率的储能电池业务起量。储能电池业务毛利率约 12%，在2021 年起贡献营收并快速增长下，影响了公司整体利润率。
盈利结构方面，储能变流器高价值量与高毛利率提升公司盈利能力。从销售单价来看，2021 年公司储能变流器单台价格为 6626 元，光伏逆变器单台价格为 4370元;2022 年我们估算公司储能变流器单台价格为 7009 元，光伏逆变器单台价格为 4282 元，储能变流器单台价值量高于光伏逆变器。
图10 公司与同行业其他企业销售费用率对比 (%)
图11 公司与同行业其他企业管理费用率对比 (%)
图12 公司与同行业其他企业研发费用率对比 (%)
从毛利率上看，储能变流器整体较光伏逆变器毛利率高 13pct，因此随着未来储能产品销售台套数和销售容量的增长，公司的收入结构和盈利能力有望呈现结构优化的趋势。
公司费用率高于行业平均水平。公司 2022 年前三季度期间费用率为 20.92%，其中管理费用率 4.77%，销售费用率 8.09%，研发费用率 8.54%，高于同行业平均水平，主要原因为公司快速扩张，建设销售渠道，提升研发人数与薪酬总量。
伴随公司营收规模扩大,经营杠杆效应得到显现,2022 年 03 公司期间费用率为 15.8%,其中销售费用率 6.1%，管理费用率 3.8%，研发费用率 6.6%，环比得到显著改善展望 2023 年，我们预计公司费用率将得到有效控制。
随着光伏技术的成熟以及全球各地区能源危机的突显，光伏逐渐成为新增电力装机的主体能源，并取得快速发展。
截至 2021 年底全球大阳能发电总装机量累计达到940GW，光伏发电已成为全球增长速度最快的可再生能源品种一2021 年光伏新增装机 168GW，占全球新增可再生能源比例达到 56%。
但从发电规模来看，光伏发电在电力市场中占比较小，2021 年仅占全球电力总发电量的 3.7%，未来在电量替代空间巨大
2022 年中国光伏新增并网容量 87.41GW，创历史新高，预计 2022 年全球新增光伏约为 230GW，同比增长 35.3%。
预计 2023 至2026 年全球光伏新增装机可达到335/438/547/640GW，年复合增长率达到 24.1%，到2030 年全球光伏新增装机将超过 1100GW。
图14 2021 年全球可再生能源装机容量 (GW,%)
按照开发规模和应用场景，光伏电站主要分为集中式和分布式;分布式光伏又可进一步细分为户用屋顶光伏和工商业屋光伏电站。
相对于集中式光伏，分布式光伏投资小、建设快、占地面积小、灵活性较高，是未来光伏发展的主要方向。
在全球主要海外市场中，分布式光伏发展较早，应用普遍，已被欧洲、澳洲、美国等市场广泛采用，为海外市场主要光伏发电方式。
历史上分布式光伏的发展规模与集中式并驾齐驱，容量占比保持在 40%以上。
我们预计 2022 年全球分布式光伏装机量达到 120GW，占比 52%，预计 2023-2026 年全球分布式装机比例稳定在45-46%，2023-2026 年新增装机分别达到 154/198/250/294GW，年复合增速 24.1%。
随着居民对光伏发电的接受程度越来越高，户用分布式光伏的应用近几年已逐步以家电消费品的概念被居民所接受，成为我国新增分布式光伏中占比最高、增速最快的应用场景。
2021 年主要受益于国内户用补贴政策推广，当年分布式光伏达到 29.27GW，占国内全部新增光伏的 53%。
2022 年以来分布式光伏主要受益于整县推进政策和用电侧峰谷电价差的扩大。
2022 年我国光伏新增装机 87.41GW，其中分布式光伏新增装机 51.11GW，占比58.5%，其中户用光伏装机量 25.25GW，工商业分布式为 25.86GW。
2022 年 6 月国家发改委、国家能源局等九部门联合发布《“十四五”可再生能源发展规划》提出大力推动光伏发电多场景融合开发。
全面推进分布式光伏开发，重点推进工业园区、经济开发区、公共建筑等屋顶光伏开发利用行动，在新建厂房和公共建筑积极推进光伏建筑一体化开发，实施“千家万户沐光行动”
我们预计 2023-2026 年国内分布式光伏新增装机分别为 59/77/101/124GW，年均复合增速为 28.5%。
表2 国内推动分布式光伏政策梳理
2021 年欧洲分布式装机量约为 16.8GW，占比约 65%，2022年在俄乌冲突大背景下，欧洲居民电价高企，进一步刺激分布式光伏需求，我们预计 2022 年欧洲分布式光伏装机量为 31.2GW，占比约 65%，2023-2026 年欧洲分布式光伏预计从 42.3W 增长至 74.8GW，年复合增速 21%。
美国加利福尼亚州于 2019年出台政策要求自 2020 年起对三层以下新建建筑强制安装光伏系统，2021 年美国分布式光伏装机达 7.6GW，占比达 27.8%，我们预计 2023 至 2026 年美国分布式光伏发展规模预计在 8GW 至 16GW，年复合增速 26%。
来源：公司公告，公司官网，彭博新能源财经，Wind，中国光伏行业协会，IRENA，SolarPower Europe，Ember，IEA，国家能源局，国家发改委，美国太阳能行业协会，国信证券研究所
原文始发于微信公众号（光伏产业通）：固德威：分布式光储逆变器领跑者
